邓海清：“监管协调2.0”支撑中等级别股债双牛行情

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证券时报网络。5月31日，

根据国家统计局发布的最新数据，5月份中国制造业采购经理人指数(pmi)为51.2%，与上月持平，持续高于临界点，制造业稳步增长。非制造业商业活动指数为54.5%，较上月上升0.5个百分点，处于扩张区间。非制造业继续保持平稳较快发展势头，增速加快。

在这方面，九州证券(Kyushu Securities)全球首席经济学家邓海清表示，中国经济在5月份明显企稳，5月份官方制造业pmi为51.2，与4月份持平，处于2013年以来的历史高点。同时，5月份非官方制造业采购经理人指数也处于较高的中央水平，这再次验证了中国经济的稳定态势。

此前，官方制造业采购经理人指数从4月份的51.8降至51.2，这令市场担心经济会出现逆转。然而，5月份制造业pmi没有进一步下降，这证实了我们之前的判断，即4月份制造业pmi的下降只是前一时期的高水平下降。从目前的监管情况来看，我们仍然对中国经济的“L”型趋势持乐观态度。

分项指标方面，5月份pmi分项指标环比保持稳定，反映出中国实体经济仍有足够的发展势头。5月份，制造业pmi新订单、原材料库存和员工指标均保持稳定，并有所反弹。值得注意的是，5月份成品库存大幅下降，从4月份的48.2降至46.6。此前，市场认为本轮库存逐渐进入被动补货阶段，这可能对企业的生产活动产生一定的抑制作用。然而，5月份成品库存大幅下降，被动补货对经济的压力可能会消退。总体而言，5月份pmi细分平稳明显，库存压力大幅下降，反映5月份经济开始进一步好转。

邓海清表示，制造业的高pmi在5月份企稳。我们认为，它可以反映当前经济的三大亮点:一是中小企业活力增强。从数据来看，5月份中型企业的pmi为54.3，以前值为51.9，5月份小型企业的PMI为52.3，以前值为50.3，反映了中小型企业的活力。微观层面上，中小企业采购经理人指数的大幅反弹更能反映良好的经济势头；第二，消费制造业的pmi比上个月增长了1.6个百分点。正如我们以前提出的，消费对经济的拉动比投资的拉动更能反映经济结构的改善。消费物价指数的大幅上升反映了5月份经济结构的改善；第三，企业的预期是乐观的。就数据而言，生产经营活动的预期指数为56.8%。自今年2月以来，该指数一直在快速下降，但5月份该指数出现反弹，表明企业开始改善生产经营企业在底部。因此，总体而言，无论是中小企业的pmi、消费制造业的pmi，还是企业生产经营活动的预期复苏，都可以反映出经济总量和结构在一定程度上有所改善。

5月，采购经理人指数下降，再次验证了生产者价格指数的拐点。首先，供给方改革带来的价格暴涨效应正在逐渐减弱，这使得高价格指数下降；其次，外国商品的价格波动也降低了5月份的pmi价格指数。数据方面，5月份pmi主要原材料采购价格指数和出厂价格指数分别为49.5%和47.6%，分别比上个月下降2.3和1.1个百分点。由于pmi价格指数与ppi环比数据相关性较高，5月份pmi价格指数较低意味着5月份ppi将面临进一步的同比下降。因此，5月份pmi价格指数的下降将进一步证实中国工业价格指数的高拐点已经出现，未来下降速度将逐渐放缓。

邓海清认为，从监管态度来看，新的监管协调态度已经逐步明确，对经济的负面影响已经减少。在政策层面的开始，监管协调的调整是所有监管部门的共同努力，但监管协调2.0开始强调监管政策的节奏，关注对市场的影响。自2016年第四季度以来，货币政策已从稳定和略微宽松转变为稳定和中性。同时，自2017年3月以来，严格的金融监管不断超出预期，金融市场的急剧弱化使得企业的融资难度和成本不断上升，对实体经济产生了不利影响。但在2017年第一季度，央行货币政策的边际放松和5月下半月的资金紧张状况有了很大改善，央行提前在6月份就表示了对资本问题的担忧，表明监管协调2.0已经从预期变为现实。总的来说，我们认为，随着3月份的严格监管和资金过度短缺的消退，经济将回到新周期的正确轨道。

至于股市方面，5月份制造业pmi数据良好，再次验证了经济的持续稳定。此外，证监会在新规下减持和保持稳定的态度是明显的，股市有望结束前期的持续下跌和回归股市的长期健康趋势。

至于债券市场，基本面因素并不支持债券市场的持续下跌。前一个债券市场的利润空因素是监管政策导致的债务配置需求和外包赎回的下降，另一个是对6月份融资的担忧。从目前的监管政策变化来看，央行维持稳定的态度非常明确，这是一个超出市场预期的积极因素，而这种预期差异将导致债券市场的崛起。另一个需要关注的问题是债券分配。虽然债券具有配置价值已成为市场共识，但长期以来债券配置需求并未释放。相反，外包赎回已经加剧。这种情况能否随着长期资本成本的预期下降而得到改善，是债券市场能否继续上涨的关键。

(证券时报新闻中心)